最近晕了？纽约基金经理教你如何给比特币定价

关于作者

本文作者陈凯峰博士为海银资本首席战略官、纽约金融论坛（NYFF）联合创始人。 他目前在纽约管理全球宏观对冲策略，并在纽约大学、纽约佩斯大学和西班牙巴塞罗那商学院纽约中心任教。

2017年的金融市场，最受关注的金融工具是各种加密货币。 这些加密货币今年不仅涨了几十倍、上百倍，还伴随着大量的金融创新。

据目前不完全统计，目前已有约1600种加密货币在各个市场交易。 当然，其中最古老的加密货币应该是比特币。

比特币（bitcoin）起源于中本聪2009年的论文《比特币：一种P2P电子现金系统》（注1）。 对比特币的技术细节感兴趣的可以下载这篇经典文章参考。

当然，随着比特币的不断发展，关于比特币的争论也是层出不穷。 本文将围绕“如何用经典理论为比特币定价”这一话题，对这些争议进行深入分析。

1、比特币属于第二类资产

近期，价值投资的两大元老巴菲特和芒格就比特币发表了各种看法。 笔者首先引用巴菲特先生对比特币的论述：金融工具可以分为两类：

1、持有理财产品本身即可产生收益；

2、预计该理财产品需要卖给下一个家庭获得收入。 当然，比特币属于后一类。

当然，这里的重点是，巴菲特先生并没有说比特币不能投资，不能投机，而是他自己只投资第一类资产。

（巴菲特评价比特币：这是幻觉，巨大内在价值的说法是个笑话）

比特币是二类资产，但比特币并不是唯一的二类资产。 可以说，金融市场上的大量投资对象都属于巴菲特先生所说的第二类资产。

伯克希尔哈撒韦公司副董事长芒格最近对比特币的看法更加直接。

芒格说：“我认为投资比特币是一个愚蠢的想法。它只是一个疯狂的泡沫。它不是一个建设性的想法。它在引诱人们陷入一夜暴富的幻想中。这不是你应该考虑的事情。有很多那些不会自动为你工作的东西，找到它们比特币怎样收益，并避免与它们有任何接触，比特币是你应该避免的东西之一。”

（芒格于 2017 年 11 月 30 日评论比特币。照片来源 Jonathan Alcorn | Bloomberg | Getty Images）

对于绝大多数价值投资者来说，巴菲特和芒格对比特币的评论是极其准确和中肯的。 由于比特币本身不“产生股息或债券利息”，因此比特币不能作为传统的价值投资对象。

但是，可以说比特币完全没有价值吗？ 我认为这种看法太狭隘了。 金融市场数百年的发展证明，大量的二类资产实际上帮助持有者获得了大量收益。

比如黄金，就是非常典型的第二类资产。 本身持有黄金是没有收益的（除了出租现货黄金可以获得一些租金外，还需要支付仓储费和保险费），但不影响大量机构持有和高价持有净值投资者。 拥有黄金，获得长期收益。 类似的情况还包括一些负利率债券，比如德国国债，这几年从零利率下降到负利率，负利率的程度有所增加。

虽然负利率的德国国债预期收益为负，在巴菲特眼中属于第二类资产，但不影响几年前买入这些债券，现在高价卖出的投资者，获得正回报。 收入。

二、如何按成本计算比特币的公允价值？

由于比特币属于第二类资产，没有未来现金流，因此无法采用传统的预期现金流贴现法来计算比特币的公允价值。 作者试图根据目前有限的一些数据来计算一个比特币的公允价值。 对金融市场做过深入研究的朋友都知道，未来是难以预测的。

因此，任何对未来金融产品价格的过于准确的预测，包括对比特币价格的预测，基本上都是骗子。 但是，基于相对公平客观的数据预测出的价格区间，应该有助于指导未来的价格。

比特币虽然是一种数字支付方式，但它也有“生产成本”：

由于比特币的去中心化设计，全球范围内的大量交易都需要有人在区块链上不断登记交易记录。 作为对这种计算服务的补偿，“矿工”因其计算工作而获得比特币报酬。 随着比特币的交易量不断增加，计算量不断增加，因此获得比特币所需的工作量也随之增加。

下图是目前美国各州用电情况计算出来的比特币“计算成本”（点击看大图）：

（按美国各州电费计算的比特币成本，图片来源：Business Insider）

可以说，由于电价的差异，在纽约开采比特币的成本为6151美元，而在德州开采比特币的成本可降至3681美元。 路易斯安那州是美国比特币挖矿最低的州，只有 3,224 美元。

除了电费，还有人工、硬件等成本。 一般估计，用于比特币挖矿的计算硬件消耗较大，其使用寿命约为6个月。 因此，“挖”比特币的硬件资本投入相对于其他行业来说是比较高的。

我看到的一份研究报告指出，硬件成本约为每台530美元。 还有人工和其他挖矿的运营成本，在美国大约是每份报告 70 美元。 根据美国挖矿的电费中位数为5100美元，加上硬件和运营，可以初步得出，目前比特币的“生产成本”约为6000美元。

今年10月在纽约的哈佛大学俱乐部，哥伦比亚大学的经济学教授就比特币的生产做了一个非常有趣的演示。 他的假设是比特币的价格经常涨跌，但比特币的供给是非常理性的。 基本上，每当比特币的价格大大超过其成本时，供应就会增加。

其实可以说比特币是一种虚拟货币，但是比特币的供求关系完全符合传统经济学的原理。 高利润刺激生产，产量上升导致价格下降，然后利润下降，最后抑制供应。

（2013年至今比特币价格变化，数据来源：摩根士丹利，注2）

3. 如何从交易量预测比特币的价格？

华尔街有一个很有意思的人，Tom Lee。 他曾任摩根大通首席经济学家。 他长期看好美股比特币怎样收益，这与常人大不相同。 因为华尔街的做法是做空美股，因为做空美股虽然普遍是错误的，但是做空给人一种“优越感”的错觉。

而且看跌的言论帮助投行的客户进行二次交易，第一次做空，第二次买回来，投行可以双倍赚钱。 看涨言论虽然长期帮助客户赚钱，但短期内不利于投行增加成交量，不会引起太大关注。

汤姆·李离开摩根大通后，创立了独立的研究公司FundStrat，并发表了一系列极具特色的研究报告。 对于比特币的估值，他提出了使用梅特科夫定律对比特币进行估值的交易价值假设。 梅特科夫定律是经济学中至今仍有争议的定律。 该定律所做的假设是，通信网络的价值与链路上用户总数的平方成正比。

（梅特科夫定律的例子：电话网络的价值，图片来源：维基百科）

根据汤姆的计算，随着比特币网络中唯一地址数量的增加，比特币网络的价值也按照用户总数的平方增加。 下图是他根据历史数据对比特币价格和用户量的回测。